【观点】券商低息密集补血难掩ROE困局，行业分层加速

券商正利用低利率窗口密集发债补充净资本，本轮发债并非被动"借新还旧"，而是对负债端的主动再定价，用低息长债替换高息旧债可直接压降财务费用并对冲资产端息差收窄，信用评级上调进一步推动票面利率下移，形成正反馈循环。

行业分层同步加速，头部券商在发债总量中占比超六成，中小机构融资难度上升，资本差距持续拉大。但券商ROE并未随资本补充同步改善，杠杆水平已升至4倍以上接近历史较高区间，资本补充尚未顺畅转化为盈利能力。真正的分水岭不在能否借到钱，而在借来的钱能否转化为可持续的资本回报。